股市下跌你應該怎樣做？Trump和Musk已和解？谷歌最新TPU劍指NVDA？- KP思考筆記(第15期)

大家好，我是KP，歡迎來到第15期的思考筆記。

這次的序言會有點長。

原因是，這個星期的市場，肅殺之氣瀰漫。除非你早已站在空方陣營，否則我相信，每個人的帳戶或多或少有點損傷。

然而，恐慌是平庸者的反射動作；機遇，則是投資者的戰略起點。

對於真正的投資者而言，每一次下跌，都不是災難，而是一面「誠實的鏡子」，它以最無情的方式，映照出你投資組合的真實樣貌。

而所謂的健康，從來就不只是帳面上的正數。

一個在牛市中被情緒泡沫推高50%的組合，可能比一個在熊市中僅回撤10%的組合，還要「病入膏肓」。

因為，真正的健康，是一種結構性的強韌。它不是祈禱市場不要下跌，而是在市場下跌時，你依然能保持理性和戰鬥力的狀態。

要達到這種狀態，你需要面對自己的持倉，問上三個問題。

1. 情緒的試金石 — 你是恐慌還是興奮？

這是最直觀的檢驗。看到持倉從綠變紅，你的第一反應是什麼？

• 恐慌者：不斷刷新股價，在社群媒體和新聞中瘋狂尋找「壞消息」來印證自己的恐懼，計算著自己損失了多少錢，最終在情緒崩潰的邊緣「割肉」離場。

• 投資者：內心冷靜，甚至隱隱興奮。他會關掉報價App，重新打開自己的研究筆記，思考公司的基本面是否已經改變，然後開始計算：在什麼價位，這個偉大公司的股權變得更便宜了？我應該在哪裡「加碼」？

你的情緒，是你對這家公司認知深度的最誠實回饋。

2. 敘事的壓力測試 — 當初的買入理由還成立嗎？

價格的波動，90%是市場情緒的噪音。

真正重要的是驅動公司長期價值的核心敘事（Narrative）是否依然完整，甚至是否在逆境中變得更強。

你需要問自己：「我按下買入鍵的那個理由，今天還成立嗎？」

如果你的持倉，其背後的故事在風暴中愈發清晰、愈發堅固，那麼即使帳面是虧損，它也是健康的。

反之，如果一家公司下跌的原因，是它的核心故事被證偽了（例如：關鍵技術失敗、核心產品被淘汰），那即使它只跌了5%，這個持倉也已經「病入膏肓」，必須處理。

3. 組合的戰略點名 — 每個持倉扮演什麼角色？

請打開你的持倉列表，像一位將軍檢閱部隊一樣，問自己：這裡的每一個名字，它在這支軍團裡扮演什麼角色？

• 不健康的組合，是一群烏合之眾。 裡面可能有朋友推薦的「妖股」，財經網紅喊單的「熱門股」，還有自己心血來潮追高的「龍頭股」。它們之間毫無關聯，唯一的共同點就是在市場下跌時，爭先恐後地跳水。你不知道該賣掉誰、留下誰，因為你從未為它們設定過戰略任務。

• 健康的組合，是一支結構嚴明、分工清晰的軍團。 它有信念最強、打死不賣的核心持倉；有高風險高回報的衛星持倉；有與大盤相關性低、提供穩定性的防禦性但優質的資產；更重要的是，它還保有一定的現金，這支「戰略預備隊」正等待著市場恐慌、遍地黃金時，發動總攻。

當你對這三個問題了然於胸，市場的漲跌，將不再是牽動你情緒的木偶線，而是你驗證思考、調整部署的數據點。你自然會睡得很好。

而要在波動中保持這種認知上的從容，唯一的方法，就是回歸最樸素的本質：靜心研究。思考究竟什麼是被真正錯殺的好標的，什麼只不過是你以為是好股票，但本質是被散戶哄搶的「迷因股」。

這也正好帶我們來到本週的「深入分析」主角——「資訊安全」板塊。

這個主題在每次提名中都名列前茅，但因其極高的複雜性，幾次都與我們擦肩而過，這次終於中選。

老實說，寫這個主題我是既緊張又期待。

原因是，「資訊安全」的產業地景極為複雜，玩家數以千計，細分賽道數十個，每個玩家的業務犬牙交錯，導致A公司和B公司在這個領域是死敵，在另一個領域卻是盟友。

事實如我所料，真的很難寫，可以說是絞盡腦汁，不斷將死線押後。

但最終的成品，可以說是我寫得最滿意的一篇之一。它試圖從宏觀的產業趨勢，一路深入到微觀的7個核心玩家之間錯綜複雜的競合關係，將其梳理成一份清晰的投資地圖。

當然，有時候作者的「自我感覺良好」與市場的「流量反應」之間，總有一段距離。

事實上，這個深度主題的受歡迎度，比起過去一些熱門話題確實有落差。

如果是過去在Facebook/Threads追求曝光的我，可能會感到氣餒。但自從將重心放在Substack後，我愈發堅信，我要的不是轉瞬即逝的流量，而是能穿越時間的深度和質素。

而為真正懂得欣賞深度、早期就選擇相信我的你們，提供最高的價值，才是我寫作的唯一北極星。令你們有所得著，是我最大的滿足感。

還未閱讀分析的院友們，可以在這週末靜心閱讀。我很少「老王賣瓜，自賣自誇」，但這兩期分析我真的很喜歡，哈哈哈哈。

（為新朋友快速說明：我的內容分為兩種：「深入研究」是付費會員專屬的重磅分析；「週末思考筆記」則是你正讀的這篇，是分享市場觀點的投資散文，永久免費。）

這個星期，我們將一起探索以下6個主題：

• 主題一：Trump與Musk的和解，Isaacman執掌NASA背後的權力遊戲

• 主題二：Google用Ironwood晶片，打響AI的下半場戰爭

• 主題三：當Siri遇上Gemini，一場AI賽局中的務實權衡

• 主題四：Trump用減重神藥，重塑美國醫療與政治版圖

• 主題五：紅色金屬的加冕，美國為何終於將「銅」列為國家命脈？

• 主題六：從眼鏡巨頭的財報，看Meta的「超級智能」佈局

話不多說，我們直接進入正題！

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主題一：Trump與Musk的和解，Isaacman執掌NASA背後的權力遊戲

最近，華盛頓上演了一齣峰迴路轉的政治大戲。Trump總統再次提名了 Jared Isaacman 為美國太空總署（NASA）的新掌門人。

這項任命，乍看之下只是換個領導，但如果你知道背後的故事，就會明白，這枚棋子落下的位置，不僅決定了美國未來數十年的太空戰略，更是一個明確的信號：
Trump與Musk，這兩位曾經公開決裂的巨頭，已經達成了和解。

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從「犧牲品」到「天選之人」

要理解這場戲的精彩之處，我們必須先把時間倒回五個月前。

當時，Trump首次提名 Isaacman，但很快又「史無前例」地撤回了任命。給出的理由冠冕堂皇，說是需要更符合「美國優先」議程的人選，並要審查其「過往的關聯」。

這「過往的關聯」指的究竟是什麼？

名義上，是因為Issacman曾經為民主黨捐過錢，但實際上，是因為Isaacman 是Musk的親密戰友。

Jared Isaacman 本身就是一位億萬富翁，但他更為人所知的身份，是兩次搭乘Musk SpaceX 龍飛船進入太空的私人太空人，甚至完成了人類首次商業太空漫步。他是Musk太空願景最忠實的信徒和合作夥伴。

在Trump與Musk公開鬧翻、互相嘲諷的時期，提名一個「Musk的人」來掌管 NASA，自然觸動了Trump陣營的敏感神經。Isaacman 因此成為了兩大巨頭政治鬥爭下的「犧牲品」。

在那段混亂的「空位期」，NASA經歷了一場前所未有的大地震：超過2000名資深人員離職或提前退休，多個關鍵實驗室負責人掛冠而去，內部甚至發起了名為「航海家宣言」（Voyager Declaration）的抗議，反對政治干預。整個機構幾乎陷入癱瘓。

然而，僅僅五個月後，Trump卻親手「收回成命」，再次將 Isaacman 推上這個寶座。

這背後，是Trump與Musk關係的驚人轉變。據報導，兩人在Charlie Kirk的葬禮上坐在一起後，關係迅速回暖，從公開互嗆變成了私下互動、公開互讚。

Trump意識到，要實現他「讓美國再次偉大」的太空政績，他需要Musk和 SpaceX 這家全球最強大的太空公司。而Musk，也需要 NASA 這位手握天價合約的最大客戶。

於是，Isaacman 從「犧牲品」，變成了這場世紀和解的「最佳見證人」。

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為何Musk需要「自己人」在 NASA？

這項任命對Musk和他的 SpaceX 帝國來說，重要性無可估量。這不僅僅是找了個朋友在政府裡，而是將整個美國的太空戰略，推向了最有利於 SpaceX 的方向。

1. 政策上的「自己人」：
   Isaacman 與Musk擁有共同的願景：NASA 不應該再自己埋頭造火箭（例如昂貴的 SLS 太空發射系統），而應該轉型成為一個「催化劑」。

   它應該將資源投入到更高風險、更具突破性的前沿科技上，並將常規的發射任務、太空運輸等業務，外包給像 SpaceX 這樣更高效、更便宜的商業公司。

   有了 Isaacman 掌舵，NASA 的政策將從「與民爭利」轉向「扶持龍頭」。

2. 商業上的「超級大單」：
   NASA 是 SpaceX 最大的金主，雙方已簽訂的合約價值近 50 億美元，並延伸至 2030 年。Isaacman 上任後，可以預見 NASA 將會更大規模地「購買服務」而非「自行研發」。

   從月球登陸到太空站補給，SpaceX 的訂單只會越來越多，越來越大。NASA 將徹底成為 SpaceX 的「超級客戶」。

3. 願景上的「加速器」：
   Musk的終極夢想是火星。而Trump也需要一個超越前人的「偉大一步」來奠定其歷史地位。

   Isaacman 的上任，意味著 NASA 的重心將從地球科學和機器人探測，進一步轉向載人登月和火星探索。

   這與Musk的火星夢完美契合。可以說，Isaacman 將成為Musk利用國家資源，實現其個人夢想的「最強加速器」。

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一場政治與商業的完美聯姻

總結來說， 這場看似簡單的人事任命，實則是一次深刻的權力重組。

它標誌著Trump的政治權力與Musk的科技實力達成了一次心照不宣的「政治聯姻」。

美國的太空探索事業，即將駛入一個由商業力量主導、目標直指火星的全新、也更具侵略性的時代。而Musk，無疑是這場牌局中最大的贏家。

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主題二：Google用Ironwood晶片，打響AI的下半場戰爭

當所有人的目光都還聚焦在NVIDIA Blackwell架構那令人窒息的性能數據上時，Google悄悄地亮出了自己的底牌——Ironwood，其第七代TPU。

Google這次發布Ironwood，核心目標只有一個：將AI戰爭從上半場的「訓練賽」，拖入下半場的「應用賽」。

如果有一直追看我文章的朋友都會知道，現在的AI時代已經進入了另一時代，「訓練(Training)」不再是一切，「推理(Inference)」的重要性越來越高。

而Google，正嘗試在這片新大陸上加冕為王。

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不只是一塊晶片，而是一支軍團

首先，我們快速看一下Google這把新武器的威力。

• 單兵作戰能力：Ironwood單晶片的浮點運算性能達到 4.6 PetaFLOPS，這個數字直接對標NVIDIA目前最強的Blackwell架構，甚至在某些指標上略微超越。

• 軍團協同作戰：他們展示了一種「暴力美學」般的擴展能力，可以將多達 9,216顆 Ironwood晶片組成一個「Pod」（陣列），形成一個總算力高達 42.5 ExaFLOPS 的超級運算集群。

這是什麼概念？NVIDIA的策略是打造一個由幾十位超級英雄（頂級GPU）組成的精英戰隊；而Google的策略，則是組建一支由近萬名基因改造士兵組成的、完美協同的羅馬軍團。個體戰力或許各有千秋，但軍團作戰的規模和效率，完全是另一個維度的思考。

重新定義戰場

Google高層在發布會上反覆強調一個詞：「推理時代」（the age of inference）。這是一個極其聰明的敘事轉變。

• AI的上半場：模型訓練（Training）。這就像是把一個學生從零培養成博士，需要耗費巨大的資源和時間，但這是一次性的。NVIDIA的GPU憑藉其通用性和強大的CUDA生態，幾乎壟斷了這個市場，賺得盆滿缽滿。

• AI的下半場：模型推理（Inference）。這就像是這位博士畢業後，每天要回答全球數十億用戶提出的各種問題。這是一個持續的、規模遠比訓練大上百倍的日常運營。

Google承認在「訓練」這場仗上，NVIDIA已經贏了。但它要告訴全世界，真正的決戰在「推理」。而Ironwood，就是專為大規模、高效率、低成本的「推理」而生的終極武器。

橫向擴展 vs. 縱向堆疊

Google與NVIDIA的晶片設計哲學，反映了兩種截然不同的世界觀。

• NVIDIA的哲學：打造一顆「瑞士軍刀」般的通用GPU，讓它盡可能強大，然後用高速的NVLink將幾十顆串聯起來。它的優勢在於靈活性和強大的單體性能。

• Google的哲學：打造一顆為特定任務（推理）高度優化的「專用釘子」，然後用超大規模的數據中心網絡，將成千上萬顆「釘子」組成一個無縫協作的整體。它的優勢在於極致的規模化效率和成本控制。

對於Google自身而言（搜尋、YouTube、Gmail），每天需要處理天文數字般的用戶請求，這種「羅馬軍團」式的架構，遠比「超級英雄戰隊」更具成本效益。現在，Google希望將這種成本優勢，透過Google Cloud賦能給像Anthropic這樣的客戶。

Anthropic的百萬訂單：一場用腳投票的豪賭

空談戰略毫無意義，市場的認可才是唯一的試金石。而Anthropic那筆高達100萬顆Ironwood TPU的多年期、數十億美元的訂單，就是對Google這場豪賭最有力的背書。

Anthropic作為OpenAI最強勁的對手之一，選擇將其Claude模型的未來規模化部署，重度押注在Ironwood上。

這無異於向全世界宣告：他們相信，在「推理」的戰場上，Google的「羅馬軍團」架構，將會極具擴展性和經濟效益。這是一次典型的「用腳投票」，其戰略意義遠超訂單本身的金額。

全棧垂直整合的閉環

為什麼Google能做到這點？因為它控制著從上到下的整個技術棧：

• 底層：自己設計Ironwood晶片。

• 中層：自己設計數據中心的Jupiter網絡來連接晶片。

• 上層：自己開發JAX、TensorFlow等軟體框架來驅動硬體。

這種極致的垂直整合，讓Google可以進行全局優化，實現軟硬體的完美協同。這是任何一家單獨購買NVIDIA晶片的公司都無法企及的。

Ironwood不僅僅是一塊晶片，它是Google Cloud帝國最鋒利的矛，也是最堅固的盾。

Google美麗的圍牆花園

然而，NVIDIA的帝國並不會因此輕易動搖。Google的策略雖妙，卻有一個致命的限制：Ironwood目前僅在Google Cloud的「圍牆花園」內提供服務。

這就形成了一個有趣的對比：

• NVIDIA是「軍火之王」：它向所有人出售最先進、最通用的武器（GPU和CUDA）。無論你是誰，只要有錢，就能買到它的裝備。它的CUDA生態系統，更是經營多年的深厚護城河，開發者深陷其中，難以遷移。

• Google是「帝國建造者」：TPU就像蘋果的路線，打造一個從晶片、網路、到軟體（JAX, TensorFlow）的垂直整合封閉生態。在這個生態裡，所有元件都為彼此完美優化，效率和成本控制達到極致。但前提是，你必須成為它帝國的子民（使用Google Cloud）。

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一場哲學的對決

因此，Ironwood的發布，標誌著AI基礎設施戰爭進入了一個新的階段。

這不再是單純的晶片性能競賽，而是一場關乎「開放 vs. 封閉」、「通用 vs. 專用」、「軍火商 vs. 帝國」的根本性哲學對決。

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關於Nvidia如何靠NVLink製造強大護城河，我在幾星期前曾經深入分析過，有興趣的話，加入付費會員，解鎖完整報告。

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主題三：當Siri遇上Gemini，一場AI賽局中的務實權衡

當蘋果公司決定每年支付十億美元，將其標誌性產品Siri的核心大腦，交由競爭對手谷歌的Gemini模型來驅動時，這可以說是一場用金錢換取時間、用妥協換取生機的務實之舉。

從「自研困境」到「借力打力」的戰略轉向，蘋果決定外包Siri的核心智能，根源於其內部AI發展所面臨的挑戰。

領導層的猶豫、基礎設施的落後以及關鍵人才的流失，共同構成了一場「完美風暴」，使得蘋果在生成式AI的浪潮中步履維艱。

繼續堅持完全自研，意味著可能要再花費數年時間和數百億美元的資本，才能追上競爭對手的步伐，而市場和消費者顯然沒有耐心等待，更不要說有機會永遠追趕不上。

在此背景下，這份十億美元的合約就顯得極其「划算」。

十億美元的年度授權費，雖然數目驚人，但與從零開始建立一個可與Gemini匹敵的1.2萬億參數級模型的鉅額投資相比，無疑是成本效益極高的選擇。

這筆開銷，讓蘋果得以將巨大的研發風險和資本支出轉嫁給谷歌，同時將自己的資源集中在最擅長的領域：用戶體驗、軟硬體整合以及構建保護隱私的架構（例如將Gemini運行在蘋果自家的私有雲伺服器上）。

長期以來，「AI落後者」的標籤如影隨形，嚴重影響了蘋果的市場估值和投資者信心。

透過這次合作，如果蘋果能在2026年如期推出一個功能顯著增強的Siri，迅速彌補產品能力的短板，有效移除懸在頭頂的「AI陰霾」。這一步棋，是以最快速度重塑市場預期、穩固用戶忠誠度的捷徑。

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主權、品牌與未來的隱憂

任何戰略選擇都有其兩面性，蘋果的這次決策也不例外。

• 戰略依賴： 這是最大的風險。蘋果的核心服務將依賴於競爭對手的技術路線圖和定價策略。未來一旦谷歌調整合作條件，蘋果將陷入被動。

• 品牌敘事的複雜化： 「一切由蘋果打造」的垂直整合神話被打破。儘管蘋果強調數據隱私，但「Siri由谷歌驅動」這一事實，無可避免地會讓其長期建立的「隱私堡壘」形象變得更加複雜，需要更費力地向市場解釋。

• 創新靈魂的拷問： 將最前沿的技術外包，引發了一個根本性的問題：蘋果是否正在失去引領下一個科技時代的核心創新能力？

• 「隱私神主牌」的裂痕： 蘋果巧妙地將Gemini模型運行在自己的「私有雲端運算」伺服器上，試圖維護其「注重隱私」的品牌形象。然而，這更像是一種文字遊戲。核心的智能演算法依然是個「黑盒子」，由谷歌設計和控制。蘋果無法審計其深層邏輯，這在其一向標榜的隱私敘事上，劃開了一道難以彌合的裂痕。

雖然蘋果宣稱這只是「過渡方案」，未來將用自研模型取代。但在內部AI能力已然崩潰的現實面前，這種說法更像是一種安撫市場的公關說辭。

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谷歌的全面勝利——一場兵不血刃的生態擴張

如果說這場交易對蘋果是利弊參半的務實之舉，那麼對谷歌而言，則是一場不折不扣的巨大勝利。

• 生態系統的終極滲透： 谷歌的Gemini AI將藉由Siri，直接觸及全球超過18億台最活躍、最具價值的蘋果設備。這不僅僅是十億美元的收入，更是將其AI影響力植入競爭對手生態心臟的戰略完勝。

• 確立行業標準： 此次合作，等於是讓市場上最強的硬體公司為谷歌的AI技術背書，極大地鞏固了Gemini作為頂級AI基礎設施的行業地位，對OpenAI等競爭者構成了沉重打擊。此前，市場普遍預期蘋果會選擇與OpenAI合作。谷歌的介入，成功地將OpenAI從「Siri背後的大腦」變成了「Siri裡的一個可選App」。

• 開闢新收入模式： 這筆交易驗證了「AI即服務」（AI-as-a-Service）的商業模式，為谷歌在搜索廣告之外，開闢了一條潛力巨大的新財路。

• 監管的護身符： 在面臨反壟斷調查的背景下，向主要競爭對手提供關鍵技術，恰好向監管機構展示了谷歌的「開放」與「合作」姿態，成了一張絕佳的公關牌。

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結論：從科技巨頭到務實玩家

蘋果與谷歌的這次合作，標誌著AI時代競爭格局的深刻演變。它告訴我們，即便是像蘋果這樣富可敵國、以垂直整合為傲的巨頭，在面對技術代差和市場壓力時，也必須學會妥協與變通。

蘋果賭的是，它能利用買來的時間和技術，創造出無可比擬的用戶體驗，並最終實現技術上的獨立。

而這場賭局的成敗，將不僅決定Siri的未來，更將深刻影響蘋果在未來十年AI浪潮中的最終地位。

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主題四：Trump用減重神藥，重塑美國醫療與政治版圖

Trump政府與減肥藥市場的兩大巨頭，禮來（Eli Lilly）與諾和諾德（Novo Nordisk），達成了一項堪稱「世紀協議」的定價框架。

魔鬼的交易：以利潤交換帝國的入場券

這份協議的核心，是一場赤裸裸的「魔鬼交易」。

Trump政府揮舞著兩把大刀：一把是高達100%的藥品進口關稅，另一把是將藥廠排除在美國最大的單一醫療支付方——聯邦醫療保險（Medicare）——之外的權力。

面對這兩把懸在頭頂的達摩克利斯之劍，禮來與諾和諾德別無選擇。

它們付出的代價是驚人的：

1. 利潤的獻祭：將每月高達1,350美元的注射型GLP-1藥物，直接砍到每月245美元的「地板價」，降幅高達70-80%。

2. 未來的枷鎖：同意「最惠國定價」原則，承諾未來所有在美上市的新藥，都將以全球最低價銷售。這等於是將自己未來的定價權拱手相讓。

3. 政治護身符：承諾在美國本土投資總計370億美元擴建工廠，這不僅是商業決策，更是向Trump政府遞交的「投名狀」，換取了政治上的安穩。

而它們換來的，則是夢寐以求的獎賞：

1. 解鎖黃金市場：Medicare首次為肥胖症打開大門，這意味著數百萬名因費用而卻步的美國老年人，將成為兩家公司的新客戶。這是一個被壓抑已久、價值數十億美元的龐大市場。

2. 關稅豁免權：獲得三年的關稅豁免，避開了那把足以致命的100%關稅大刀。

這場交易的本質是：用可預測的、被壓縮的利潤，去交換一個更龐大、更穩固、受政府背書的市場版圖。

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禮來（Eli Lilly）的大獲全勝：用利潤換取帝國

禮來無疑是這場協議的最大贏家。它本就憑藉效果更優的雙靶點藥物Mounjaro/Zepbound，連續五個季度從諾和諾德手中蠶食市場份額，佔比已高達58%。

這份協議對禮來而言，最重要的是，當Medicare那500-600萬名新用戶湧入市場時，他們極有可能優先選擇臨床數據更優、減重效果更好的禮來產品。

Trump政府的這份協議，客觀上幫助禮來將其產品優勢，加速轉化為了市場壟斷優勢。

禮來不僅沒被削弱，反而藉此機會，一舉奠定了其在減肥藥市場未來十年的霸主地位。

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諾和諾德（Novo Nordisk）的兩難：含淚陪跑的昔日王者

作為市場的開創者，諾和諾德的處境則顯得十分尷尬。

它不僅市場份額被禮來持續侵蝕，如今還被迫在一個利潤被大幅壓縮的市場裡，用一款效果略遜的產品去進行艱難的防守。這段時間的股價不斷下跌，正是資本市場對其未來前景投下的不信任票。

對諾和諾德來說，這份協議是它不得不飲下的一杯苦酒。接受，意味著利潤空間被嚴重擠壓；拒絕，則意味著被徹底逐出Medicare這個龐大的新市場，並面臨關稅的毀滅性打擊。它沒有選擇。

然而，諾和諾德並未坐以待斃。它正將賭注押在semaglutide對阿茲海默症的治療潛力上，並積極競購擁有超長效GLP-1技術的生物科技公司Metsera。這是在為下一個戰場尋找新的武器，試圖在未來扳回一城。

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被關上的大門：其他競爭者的絕望

這場巨頭間的交易，對Amgen、Viking等後進者而言，無異於一場災難。

他們原本的算盤是：研發出有差異化優勢的產品（如每月注射一次），然後以高價進入市場。

但現在，遊戲規則變了。禮來和諾和諾德聯手將市場價格的天花板拉到了地板上，創造了一個極度殘酷的「焦土戰場」。

新進者未來將面臨一個靈魂拷問：你的產品必須比禮來的Zepbound效果好得多，同時價格還要比每月245美元更低，才有可能說服醫生和患者。

這幾乎是一個不可能完成的任務。兩大巨頭用自己的利潤，為整個市場築起了一道後來者難以逾越的高牆。

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Trump主義的烙印：製藥業的新生存法則

這份協議的深遠影響，遠不止於減肥藥領域。它為整個製藥行業刻下了深刻的「Trump主義」烙印，確立了未來與美國政府打交道的新法則：

1. 製造換市場：想進入美國市場？先把工廠搬到美國來。

2. 定價換關稅：想避免懲罰性關稅？就必須接受「最惠國」的全球最低價。

3. 繞過中間商：「TrumpRx」直銷平台的出現，預示著政府將可能親自下場，繞過藥品福利管理機構（PBMs）這些傳統中間人，重塑藥品分銷鏈。

最終，這場由政治力量主導的商業協議，以一種近乎粗暴的方式，解決了數百萬美國人的用藥可及性問題，同時也親手締造了一個更為穩固的雙頭壟斷格局。

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關於諾和諾德為何會在這場戰爭中節節敗退，我在Substack的創刊「深入分析」第一期曾經深入分析過，有興趣的話可以回顧文章，裡面內容仍然有效。

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主題五：紅色金屬的加冕，美國為何終於將「銅」列為國家命脈？

在日前，美國政府正式將 銅（Copper） 列入其 「關鍵礦產清單」（Critical Minerals List）。

它宣告了一個時代的結束，那個將銅僅僅視為工業大宗商品的時代；同時也開啟了一個新的紀元——銅，正式成為與稀土、鋰礦同等重要的 國家級戰略武器。

這背後，是一段充滿官僚矛盾、地緣焦慮與科技變革的精彩故事。

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為何銅曾被拒之門外？

最令人玩味的是，銅並非 「新貴」，而是 「舊臣」。它構成了現代文明的血管與神經，但為何在2022年美國地質調查局（USGS）更新清單時，卻被無情地拒之門外？

當時的USGS，像一位活在過去的 史官，其評估模型所依賴的，是2018年之前的 陳舊數據。

在那個「舊世界」裡，銅的供應鏈風險得分僅為0.34，遠低於0.40的「關鍵」門檻。USGS的官員們給出的理由是：

「美國國內產量足以減輕供應鏈的脆弱性。」

然而，就在USGS發表這份結論的同時，一場顛覆性的風暴正在全球醞釀。

而另一家美國政府機構——能源部（DOE），則像一位敏銳的 「先知」，早已洞察了未來。

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內部的分裂——「先知」與「史官」的戰爭

早在2023年，美國能源部（DOE）就已將銅列入其自身的「關鍵材料清單」。這就造成了一個荒謬的局面：在美國政府內部，存在著兩份互相矛盾的 「生死簿」。

這場分裂的根源，在於兩種截然不同的世界觀：

• USGS（史官）：回顧過去。它的方法論是基於歷史數據，評估的是 「當下」 的風險。

• DOE（先知）：預測未來。它的方法論是前瞻性的，著眼於未來5到15年，甚麼將扼住美國 能源轉型 的咽喉。

這種分裂直接導致了政策執行的混亂。

例如，根據 《通膨削減法案》，只有列入USGS名單的礦物才能享受最全面的稅收抵免（如 45X條款）。

這意味著在這之前，銅產業只能申請部分補貼，無法獲得與其他關鍵礦物同等的 「國家級支持」。這正是官僚內耗對產業發展造成的實際阻礙。

國會最終無法容忍這種混亂。2024年底通過的 《關鍵礦產一致性法案》，強制要求USGS必須將DOE清單上的材料納入其中，才算終結了這場內部鬧劇。

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戰爭的紅利——誰是最大贏家？

Trump政府這次將銅納入，是基於一套全新的、涵蓋超過1200種中斷情景的精密經濟模型。結論很明確：美國的銅供應鏈脆弱不堪。

依賴之痛：對外依存度已從2016年的近30%攀升至41%，預計2035年將達到驚人的 60%。

需求海嘯：電動車、AI數據中心、綠色電網……這些構成未來經濟骨架的新興產業，對銅的需求是傳統產業的數倍甚至數十倍。國際能源署預測，到2035年需求將再增長24%。

這個改變的最大贏家，無疑是 美國本土的礦業巨頭。

• 真金白銀的獎勵：銅被列入USGS名單後，部份巨頭每年可獲得 過億美元 的稅收抵免。

• 掃除一切障礙：該名單觸發了 「FAST-41」快速審批機制。這意味著，新礦場的環評和審批時間將從過去漫長的7-10年，被壓縮到一個極短的週期。政府正在用行政力量，為其 「欽定」 的冠軍企業鋪平道路。

這一切政策工具的組合，只有一個目標：

不惜一切代價，在美國本土，建立起一條獨立、可控的銅供應鏈「銅牆鐵壁」。

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劍指何方？不言而喻的對手——中國

Trump政府的每一步棋，都離不開其全球戰略的核心：與中國的競爭。

• 供應鏈「防禦反擊戰」：美國主要的銅進口來源地是智利和秘魯。然而，中國正透過「一帶一路」等方式，不斷加深在這些國家的影響力。大力扶持國內生產，本質上就是一場供應鏈的 「去風險化」戰爭。

• 「關稅大棒」與「補貼胡蘿蔔」：早在7月，Trump就威脅對進口銅徵收 50%的關稅。現在，又將國內生產商納入全額補貼名單。這一推一拉之間，意圖再明顯不過：迫使資本回流美國，不惜代價重建本土的銅產業鏈。

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美國工業政策的巨輪轉向

將銅列為關鍵礦產，絕不僅僅是更新了一份文件。

它標誌著美國國家戰略思維的根本性轉變：銅，已不再是全球市場上一個可以隨意買賣的普通商品。它是一種 武器，是維繫國家經濟安全、國防實力以及在AI和綠色革命中領導地位的核心要素。

紅色金屬，從今天起，正式進入了 「紅色警戒」狀態。

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關於銅的整個供應鏈，我在幾星期前曾經深入分析過，有興趣的話，加入付費會員，解鎖完整報告。

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主題六：從眼鏡巨頭的財報，看Meta的「超級智能」佈局

Meta在財報後股價持續探底，相信不少投資人心中都在盤算：這究竟是 千載難逢的機會，還是一個 深不見底的陷阱？

關於Meta的財報數據與最新動態，過去幾週我已著墨甚多。

這次，讓我們換一個視角，暫時拋開Meta自身的財務報表，轉而審視另一家公司的財報。

因為在這份看似無關的報告中，正隱藏著解讀Meta未來戰略最關鍵的線索。這家公司，就是全球眼鏡業的霸主——EssilorLuxottica。

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智慧眼鏡不是「配件」，而是「增長引擎」

EssilorLuxottica 在10月中交出了一份非常出色的財報，營收年增率高達 11.7%，遠超市場預期。

而推動這驚人增長的核心動力，正是與Meta合作的 Ray-Ban Meta智慧眼鏡。

• 爆炸性的貢獻度： 財報明確指出，穿戴式裝置（wearables） 貢獻了 超過三分之一 的季度增長，為整體營收增長率貢獻了 超過4個百分點。

這意味著，如果剔除智慧眼鏡的業務，EssilorLuxottica的增長將會「泯然眾人」。智慧眼鏡已從一個無關痛癢的「小眾產品」，蛻變為驅動這家歐洲巨頭增長的「核心引擎」。

• 從「實驗品」到「印鈔機」： EssiloLuxottica證實，智慧眼鏡業務已經 實現盈利。這與Meta自身仍在 燒錢數十億美元的Reality Labs部門 形成鮮明對比。

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Meta的「結盟」藝術——用股權鎖定未來

這場合作的深度，遠不止於產品聯名。Meta通過一系列操作，進行了其 戰略佈局。

• 從「合作夥伴」到「股東」： 2025年7月，Meta斥資約 35億美元，收購了EssilorLuxottica 近3%的股份。

透過成為股東，Meta確保了雙方在未來產品路線圖、產能擴張和市場策略上的利益高度一致。這等於是為自己通往「下一代計算平台」的道路，上了一道 牢不可破的保險。

• 借力打力的典範： Meta深知自己在 硬體製造、時尚品牌運營和線下零售方面的短板。與其從零開始，不如直接與 全球霸主結盟。

EssilorLuxottica遍布全球的 18,000多家門市，以及 Ray-Ban、Oakley 等品牌的時尚光環，為Meta的AI技術提供了一個完美的「載體」和「渠道」。

這讓AI眼鏡從極客的玩具，變成了大眾能接受的 潮流單品，徹底繞開了 Google Glass當年失敗的覆轍。

這份 長達十年的新合作協議，加上股權的深度綁定，意味著Meta已經將EssilorLuxottica牢牢地鎖定在自己的 生態戰車上。

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智慧眼鏡是通往「超級智能」的捷徑

為什麼Meta願意為智慧眼鏡投入如此巨大的資源？因為在 Zuckerburg 的藍圖中，它並非VR/AR的替代品，而是實現其終極目標「超級智能（Superintelligence）」的 最佳路徑。

• 取代手機的野心： EssilorLuxottica的CEO Francesco Milleri在訪談中表示：

「眼鏡，將取代智慧手機，成為人們生活的中心設備。」

• 這與 Zuckerburg 的觀點不謀而合。手機需要從口袋掏出，而眼鏡則是一個「永遠在線」的介面，是承載環境感知、即時翻譯、視覺搜索等 AI應用 的最自然形態。

• 從「記錄」到「交互」： 目前的Ray-Ban Meta眼鏡，核心功能還停留在拍照、錄影和聽音樂。但這只是第一步。

Meta的真正目標，是將其強大的AI模型嵌入其中，讓眼鏡成為一個能與使用者實時互動、理解並增強使用者所見世界的「AI助理」。

當數以億計的用戶戴上這副眼鏡時，Meta就掌握了 通往物理世界最直接的數據入口，其價值將 遠超當前的社交網絡。

這也解釋了為何Meta不惜投入 數千億美元建設AI基礎設施。這些龐大的算力，最終都將為這副小小的眼鏡服務。

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你看的是無盡的支出，他賭的是平台

回到最初的問題：Meta是 機會還是陷阱？

這視乎你怎樣看。

如果你的分析框架主要在其無盡的資本支出，或是對元宇宙遙遙無期的質疑，那麼Meta很可能是一個充滿不確定性的「陷阱」。

但如果你從EssilorLuxottica的財報中，看到一個「新敘事」的崛起：Meta與產業巨頭的深度捆綁，正在為它建立一道 競爭對手短期內難以逾越的壁壘（目前高達 73%的市佔率 就是證明）。它龐大的資本支出，正是在為 下一代AI平台鋪路。

當然，即使你認同這條航線，不代表要馬上登船。何時是最佳的進場時機，則需要結合 估值與市場情緒，另作判斷。

買入Meta，是相信它的 現金牛能夠保持強勁增長，更是相信它的 資本支出能夠帶來回報，令它可以在 未來AI世代佔一席位，最重要的是，要相信它 在AI平台的賭注能夠成功。

關於這一點，我在一個月前的「深入研究」中，詳細分析過Zuckerburg的AI夢究竟是甚麼。看懂了這一點，你才真正明白Meta。

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• KP