大家好，我是 KP，歡迎來到第 55 期的《週末思考筆記》。
"你必須在沒人討論的時候就去研究。等到所有人都在談的時候，你通常已經晚了。"的確...還要在沒人討論的時候就下好籌碼...
不下籌碼也可以，但一定要做好準備，風來了就知是否對的
"商場上沒有任何合約是絕對撕不毀的"，我太喜歡這句話了.....市場上沒人敢說實話阿....
還是先打個折會比較穩妥，始終不到寒冬的時候，我們也不知道會怎樣
看了KP寫在前面的感慨, 喚起了我24年前在某大外銀台灣擔任分析人員(總經, 利率, 債券, 信用工具)工作時的相同感覺, 請別灰心, 我特別喜歡看你的分析, 敘事條理分明, 內容深入有料, 讓讀者也一起思考, 而不只是花10秒跳到最後的結論, 買或賣? 買誰賣誰? 如果只要這種結論的人, 我建議你告訴他: 去丟銅板吧! 起碼有50%正確的機率, 我也相信這裡有許多真正的有心人是支持KP的, 加油!
謝謝你的鼓勵和喜歡文章，一起思考和進步才是最重要的!
看著這次黃仁勳和六家VC的安排，不由得想起2008的Sub prime mortgage風暴，有相似，也有不同，值得深究。單純走傳統商業銀行聯貸授信，規模根本不夠這些雲巨頭塞牙縫，所以證券化是另一條出路，先說整體架構，輝達的角色，就是證券化商品中的equity tranche investor, 六家VC不是吃素的，應該會是junior mazz or mazz tranche investor，最上面（也許可以拿到信用評級）才是商業銀行、基金、保險公司吃下，透過這樣的安排，整體融資成本比單純發債會高一點，但最大的好處是：Off balance！輝達才是用此架構撬動最大槓桿，以及避開過重的資產負債表帶來的ROA壓力，只要輝達依然擁有晶片二手市場的價格話語權，或是安排非主流晶片繼續擔任具生產力的角色。這也是證券化商品的功能，晶片不再只是耗用資本的一般資產，而是可以產生現金流的operating assets。但是，過去的CDO也給了我們很多啟示，當市場不斷利用這個架構籌資，很多詭異的東西也隨之出爐，從cash CDO, synthetic CDO, CDO^2, market value CDO……如果晶片證券化也開始看到這些架構陸續出現，那過熱的疑慮恐怕就要成為真正的風險了！
證券化，最終仍然是有不少機會會變泡沫，始終人性就是如此
不過，起碼不會是現在
Sorry, 剛剛漏了一個字，對輝達的最大好處應該是 Off balance sheet！也就是透過證券化達到true sell, 也就是出表的好處
我覺得證券化本身是正面積極的，歷史上很多人類大轉變都由此推動，這完全沒問題。問題只是，人性，從來都不會真正汲取教訓和自律。因此，最後一定出現下次金融危機 -- 但這也是調節機制的效果。還有就是一些集中性風險，例如黃仁勳本人的健康，政治戰爭等，不能預測。
因此，散戶投資人還是自我設立紀律，適當時候就要離場吧！
認同的，證券化其實是更成熟的表現，不過當然也是製造泡沫的源頭
派對還是要參與的，不要玩得太High就好
最重要是克己，不要輸打贏要。
能让我深思的笔记 ， 感谢 ！
反而覺得機器人（Robotics）和主權 AI（Sovereign AI）這兩篇文章重要。
謝謝你 :)
Kp大你好， 看了第一篇就急不及待來留言，生怕自己忘了一些念頭😂
1. 2026/2027hyperscaler 的cap ex 會到達上萬億的級別， 那些錢最終都花費在哪了？
是晶圓廠， 及其生產設施供應商， 如TSM, intel及ASML， 土地賣方， 電力公司， 以及其他硬件供應商嗎？ 再向上游追， 會是日本化工產業，及其他原材料例如稀土公司嗎？ 市場上真的會多了上萬億的資金嗎？
2. 折舊的GPU最終會流向哪？ 是棄置嗎？還是nvidia 會回收？市場上是有一種回收產業專門回收這些折扣的硬件嗎？ 如果有會否考慮寫文章介紹？
3. 市場或各hyper scaler 對nvda 的有限保險政策反應如何？ 會否為了確保上世代的GPU性能不會淘汰得太快而限制了新一代產品的性能？ 對於客戶來說， 如果資產折舊太快是否限制了他們花費的意欲？
感謝各大佬分享看法🙏🏾
1.
最直接、最大塊的還是 GPU 本身，加上 HBM、先進封裝和高速網路。NVIDIA 拿走最大份額，後面接著 SK Hynix、Micron、Samsung 的記憶體，再往下是 TSMC 的 CoWoS 產能和 ASML 的 EUV。錢最後大部分落在這條半導體供應鏈上。
數據中心那一塊，機房、液冷、配電、變壓器、土地，也不小。電力已經是明顯瓶頸，所以公用事業、核電重啟協議、天然氣發電和相關基礎設施供應商都在吃這波。
再往上游看，日本的化工與材料（光阻、特氣、矽晶圓前驅物）確實受益，稀土也有一點。
市場會不會因此多出上萬億資金？嚴格說不是。
這是 hyperscaler 把自己資產負債表上的錢重新分配到特定供應鏈，形成一次大規模的部門間轉移，從美國軟體/雲端巨頭流向亞洲硬體與材料。
2.
目前折舊後的 GPU 不是直接丟棄。
H100 在二手市場還有流動性，用了兩三年後殘值大概能維持原價 50-70%，視狀況和時機而定。A100 甚至還有合約租到 2029 年，CoreWeave 最近就公佈過。
NVIDIA 自己並沒有大規模回收計劃。
3.
會不會為了保護上一代而故意限制新一代性能？暫時應該不會。
NVIDIA 的路線圖（Blackwell 到 Rubin）仍然是大幅躍進，hyperscaler 也更想拿到最強的晶片。
如果自己放慢，反而給 AMD 追上來的空間，得不償失。
快速折舊會不會抑制支出意願？目前看起來還沒有。
原因很簡單：需求仍遠大於供給，而且多數公開說法是兩三年就能回本。
只要這個假設還站得住，hyperscaler 寧願繼續砸，也不願意讓對手搶先拿到產能。
真正可能改變行為的，是回本週期明顯拉長，或殘值真正崩塌的訊號出現之後。
這個對黃仁勳的分析令人耳目一新
謝謝kp分享
KP, 你寫的AI機械人和主權AI，對我理解手頭持股的長遠價值是很有用的，謝謝你肯從長遠角度作深入分析！
謝謝你Jack :)
學習學習！
頭香😬
「這兩個禮拜後台閱讀數據慘淡」，也許是因為暑假，訂閱者旅遊去，延遲閱讀（收聽）？
像我是因為全家奧地利🇦🇹旅遊兩週，回來以後補課，六篇才追了三篇。
人形機器人那篇我很認真，也學到很多（關節與減速器😆），KP「沒人研究時就去討論」、「投資大部分的時間都在等待與研究」，我很認同👍，感謝分享🙏
"你必須在沒人討論的時候就去研究。等到所有人都在談的時候，你通常已經晚了。"的確...還要在沒人討論的時候就下好籌碼...
不下籌碼也可以，但一定要做好準備，風來了就知是否對的
"商場上沒有任何合約是絕對撕不毀的"，我太喜歡這句話了.....市場上沒人敢說實話阿....
還是先打個折會比較穩妥，始終不到寒冬的時候，我們也不知道會怎樣
看了KP寫在前面的感慨, 喚起了我24年前在某大外銀台灣擔任分析人員(總經, 利率, 債券, 信用工具)工作時的相同感覺, 請別灰心, 我特別喜歡看你的分析, 敘事條理分明, 內容深入有料, 讓讀者也一起思考, 而不只是花10秒跳到最後的結論, 買或賣? 買誰賣誰? 如果只要這種結論的人, 我建議你告訴他: 去丟銅板吧! 起碼有50%正確的機率, 我也相信這裡有許多真正的有心人是支持KP的, 加油!
謝謝你的鼓勵和喜歡文章，一起思考和進步才是最重要的!
看著這次黃仁勳和六家VC的安排，不由得想起2008的Sub prime mortgage風暴，有相似，也有不同，值得深究。單純走傳統商業銀行聯貸授信，規模根本不夠這些雲巨頭塞牙縫，所以證券化是另一條出路，先說整體架構，輝達的角色，就是證券化商品中的equity tranche investor, 六家VC不是吃素的，應該會是junior mazz or mazz tranche investor，最上面（也許可以拿到信用評級）才是商業銀行、基金、保險公司吃下，透過這樣的安排，整體融資成本比單純發債會高一點，但最大的好處是：Off balance！輝達才是用此架構撬動最大槓桿，以及避開過重的資產負債表帶來的ROA壓力，只要輝達依然擁有晶片二手市場的價格話語權，或是安排非主流晶片繼續擔任具生產力的角色。這也是證券化商品的功能，晶片不再只是耗用資本的一般資產，而是可以產生現金流的operating assets。但是，過去的CDO也給了我們很多啟示，當市場不斷利用這個架構籌資，很多詭異的東西也隨之出爐，從cash CDO, synthetic CDO, CDO^2, market value CDO……如果晶片證券化也開始看到這些架構陸續出現，那過熱的疑慮恐怕就要成為真正的風險了！
證券化，最終仍然是有不少機會會變泡沫，始終人性就是如此
不過，起碼不會是現在
Sorry, 剛剛漏了一個字，對輝達的最大好處應該是 Off balance sheet！也就是透過證券化達到true sell, 也就是出表的好處
我覺得證券化本身是正面積極的，歷史上很多人類大轉變都由此推動，這完全沒問題。問題只是，人性，從來都不會真正汲取教訓和自律。因此，最後一定出現下次金融危機 -- 但這也是調節機制的效果。還有就是一些集中性風險，例如黃仁勳本人的健康，政治戰爭等，不能預測。
因此，散戶投資人還是自我設立紀律，適當時候就要離場吧！
認同的，證券化其實是更成熟的表現，不過當然也是製造泡沫的源頭
派對還是要參與的，不要玩得太High就好
最重要是克己，不要輸打贏要。
能让我深思的笔记 ， 感谢 ！
反而覺得機器人（Robotics）和主權 AI（Sovereign AI）這兩篇文章重要。
謝謝你 :)
Kp大你好， 看了第一篇就急不及待來留言，生怕自己忘了一些念頭😂
1. 2026/2027hyperscaler 的cap ex 會到達上萬億的級別， 那些錢最終都花費在哪了？
是晶圓廠， 及其生產設施供應商， 如TSM, intel及ASML， 土地賣方， 電力公司， 以及其他硬件供應商嗎？ 再向上游追， 會是日本化工產業，及其他原材料例如稀土公司嗎？ 市場上真的會多了上萬億的資金嗎？
2. 折舊的GPU最終會流向哪？ 是棄置嗎？還是nvidia 會回收？市場上是有一種回收產業專門回收這些折扣的硬件嗎？ 如果有會否考慮寫文章介紹？
3. 市場或各hyper scaler 對nvda 的有限保險政策反應如何？ 會否為了確保上世代的GPU性能不會淘汰得太快而限制了新一代產品的性能？ 對於客戶來說， 如果資產折舊太快是否限制了他們花費的意欲？
感謝各大佬分享看法🙏🏾
1.
最直接、最大塊的還是 GPU 本身，加上 HBM、先進封裝和高速網路。NVIDIA 拿走最大份額，後面接著 SK Hynix、Micron、Samsung 的記憶體，再往下是 TSMC 的 CoWoS 產能和 ASML 的 EUV。錢最後大部分落在這條半導體供應鏈上。
數據中心那一塊，機房、液冷、配電、變壓器、土地，也不小。電力已經是明顯瓶頸，所以公用事業、核電重啟協議、天然氣發電和相關基礎設施供應商都在吃這波。
再往上游看，日本的化工與材料（光阻、特氣、矽晶圓前驅物）確實受益，稀土也有一點。
市場會不會因此多出上萬億資金？嚴格說不是。
這是 hyperscaler 把自己資產負債表上的錢重新分配到特定供應鏈，形成一次大規模的部門間轉移，從美國軟體/雲端巨頭流向亞洲硬體與材料。
2.
目前折舊後的 GPU 不是直接丟棄。
H100 在二手市場還有流動性，用了兩三年後殘值大概能維持原價 50-70%，視狀況和時機而定。A100 甚至還有合約租到 2029 年，CoreWeave 最近就公佈過。
NVIDIA 自己並沒有大規模回收計劃。
3.
會不會為了保護上一代而故意限制新一代性能？暫時應該不會。
NVIDIA 的路線圖（Blackwell 到 Rubin）仍然是大幅躍進，hyperscaler 也更想拿到最強的晶片。
如果自己放慢，反而給 AMD 追上來的空間，得不償失。
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真正可能改變行為的，是回本週期明顯拉長，或殘值真正崩塌的訊號出現之後。
這個對黃仁勳的分析令人耳目一新
謝謝kp分享
KP, 你寫的AI機械人和主權AI，對我理解手頭持股的長遠價值是很有用的，謝謝你肯從長遠角度作深入分析！
謝謝你Jack :)
學習學習！
頭香😬
「這兩個禮拜後台閱讀數據慘淡」，也許是因為暑假，訂閱者旅遊去，延遲閱讀（收聽）？
像我是因為全家奧地利🇦🇹旅遊兩週，回來以後補課，六篇才追了三篇。
人形機器人那篇我很認真，也學到很多（關節與減速器😆），KP「沒人研究時就去討論」、「投資大部分的時間都在等待與研究」，我很認同👍，感謝分享🙏